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Economista aponta risco de país viver dominância fiscal

Matéria do jornal Valor Econômico que cita o conteúdo do post “Haverá dominância fiscal?” de Daniel Leichsenring

O economista-chefe da Verde Asset Management, Daniel Leichsenring, mostra ceticismo em relação ao ajuste das contas públicas, ao escrever sobre os riscos de dominância fiscal no Brasil. Para ele, o projeto que limita o crescimento dos gastos da União é bem-vindo, mas a proposta, por si só, não resolve nenhum problema estrutural. As projeções de Leichsenring para a dívida bruta apontam uma trajetória preocupante, superando 90% do PIB em 2020 e 100% em 2024, mesmo com hipóteses razoavelmente otimistas.

Para ler a matéria na íntegra, clique aqui.

Para ler o post exclusivo “Haverá dominância fiscal?”, produzido por Daniel Leichsenring, economista-chefe da Verde AM, clique aqui.

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Haverá dominância fiscal?

Por Daniel Leichsenring

No último post, no qual se fez uma avaliação da severidade da contração da atividade econômica no Brasil, eu me comprometi a fazer um texto sobre o tema da dominância fiscal. Traduzindo o “economês” para o português, o que significa dominância fiscal? Em duas palavras: dívida demais.

Como o próprio adjetivo denuncia, é um conceito fluido, impreciso, e sujeito a diferentes interpretações. O que é demais para um, não necessariamente o será para outro. Por isso, o debate sobre se o país está ou não em dominância fiscal é sempre cercado por avaliações subjetivas.

A dívida será “demais” quando a soma dos fluxos de receita do Estado (todos os impostos futuros) for inferior à soma de todos os gastos do governo no futuro. Deste modo, a caracterização de um estado de dominância fiscal envolve não só a percepção do estado atual das finanças públicas, mas, especialmente, a perspectiva sobre a evolução futura das finanças públicas.

E é justamente isso que explica o fato de que, na transição do governo Dilma para o (ainda interino) governo Temer tenha se observado tamanha melhora no sentimento e expressiva reversão dos prêmios de risco no Brasil, mesmo com o déficit público na prática tendo acelerado com o reconhecimento dos esqueletos (e com a concessão de reajustes de servidores públicos, do bolsa-família, renegociação da dívida dos Estados, e por aí vai).

Tivessem estas mesmas medidas sido tomadas pela presidente Dilma, a percepção da viabilidade fiscal do País teria azedado de maneira ainda mais relevante, e isso é a prova cabal de que a “dominância fiscal” tem um componente subjetivo, e de difícil caracterização. Neste sentido, vale destacar que credibilidade é um ativo intangível e finito. Se ações concretas não forem tomadas e efetivamente implementadas, a dívida pública continuará subindo em velocidade elevada, o que certamente terá o potencial de mudar o sentimento de maneira tão brusca quanto a mudança que tivemos de março em diante, só que em sentido contrário.

Com efeito, as consequências da “dominância fiscal” também serão variáveis no tempo, de acordo com a percepção do grau de severidade da piora do endividamento público. No caso extremo, em que a evolução da dívida pública está muito além de qualquer esforço crível de consolidação fiscal (presente e futura), a conclusão é a de que a política monetária perde totalmente a sua capacidade de ação para controlar a inflação (ou seja, o fiscal dominará o monetário, daí o termo “dominância”). E a explicação natural é que, neste caso, se para baixar a inflação o BC for obrigado a subir juros, a dinâmica da dívida ficará ainda pior, o que fará com que os prêmios de risco aumentem, o câmbio desvalorize e as expectativas se contaminem a ponto de que o resultado sobre a inflação seja justamente o inverso do almejado. De qualquer maneira, no estado de dominância fiscal, a consequência é mais inflação (efetivamente um “calote” branco, dado pela corrosão do poder de compra da moeda e do valor real da dívida pública).

Por seu turno, é inegável que a despeito das medidas de curto prazo de mais gastos, o governo Temer vem preparando medidas estruturais de contenção da despesa do setor público, com a acertada visão de que cortes profundos e temporários de gastos não resolvem o problema estrutural e que o mais correto é atuar na raiz dos problemas, que é a abrangente determinação constitucional do crescimento do gasto público, nas suas diversas rubricas. Neste sentido, é absolutamente louvável o estabelecimento da PEC do teto do crescimento de gastos, que pretende introduzir um conceito “revolucionário” na política pública brasileira: o de restrição orçamentária (que na prática é tão velha quanto Adam Smith!).

Segundo este “inovador” preceito, se a sociedade, por meio dos seus representantes eleitos, deseja aumentar os gastos com previdência, terá de escolher reduzir os gastos com outros serviços públicos de modo a que a dívida pública não se eleve ainda mais. A visão otimista que se estabeleceu, portanto, é o resultado da extrapolação da PEC do teto dos gastos sobre a dinâmica política, na expectativa de que os políticos irão atuar sempre dentro dos limites estabelecidos pela restrição orçamentária, mesmo que para tanto sejam necessários cortes importantes em despesa como pessoal, saúde, educação e gastos com benefícios sociais.

Será que estamos vendo uma mudança de paradigma? Em que pese o fato de que a introdução de um mínimo de conceito de restrição orçamentária já seja algo “revolucionário” para o Brasil, há que se reconhecer que a PEC por si só não resolve qualquer problema estrutural. Isso porque a Constituição de 1988 determinou não apenas quais gastos são obrigatórios (saúde, educação e seguridade social, por exemplo), que não podem ser cortados, mas tratou de estabelecer uma taxa de crescimento para os mesmos, e o que se viu ao longo das últimas 3 décadas, é que este crescimento foi muito superior ao crescimento do PIB. Hoje estamos numa situação em que o déficit primário (antes do pagamento de juros) é bem superior a 2% do PIB, com gastos cuja taxa de crescimento é ainda bem superior à do PIB. O maior exemplo vem da previdência, com o envelhecimento populacional brasileiro.

Segundo o IBGE, a população acima de 65 anos terá taxa de crescimento entre 4% e 4,5% pelos próximos 15 anos, taxa que deve desacelerar para algo entre 2,5% e 4% nos 20 anos subsequentes. Assim, ao menos nas próximas duas décadas, teremos o crescimento da população em idade de aposentadoria maior do que 4% ao ano, ou seja, mais de duas vezes o que consideramos, hoje, razoável esperar de crescimento do PIB. Os gastos somados de previdência e assistência social respondem por algo próximo a 50% do gasto primário federal. Se este gasto sobe algo como 4% ao ano vegetativamente, ou seja, acima da inflação (considerando que não haverá nenhum reajuste real do salário mínimo), temos que para que a PEC do teto de gastos seja cumprida, a outra metade dos gastos deverá recuar algo como 4% ao ano, descontada a inflação. Será possível isso?

Parece muito pouco provável dado que na outra metade, temos gastos com Saúde, Educação e Funcionalismo Público, que somados chegam a algo perto de 1/3 do orçamento federal, e essas rubricas não terão queda real nos próximos anos. Ou seja, o cumprimento do teto ficará a cargo dos 15% do orçamento remanescentes. Numa simulação simples, para que a regra seja cumprida nos próximos anos, todo o gasto público que não seja previdência, assistência social, saúde, educação e servidores públicos, deverá acabar até 2022. Isso mesmo, para a regra ser cumprida sem reformas adicionais, a partir de 2022 a União não poderá dar nenhum subsídio (FIES, por exemplo, ou BNDES), não poderá fazer nenhum gasto com Defesa, nenhum investimento público, não poderá pagar nenhum precatório, para citar alguns exemplos).

Fica evidente que a reforma da previdência é algo absolutamente crucial. Infelizmente, a reforma da previdência deveria ter sido feita há 15 ou 20 anos, para que os resultados estivessem aparecendo hoje. O estabelecimento de uma idade mínima de 65 anos por si só poderá não ser capaz de reduzir de maneira relevante a taxa de crescimento do número de aposentados no curto prazo, pois depende de qual será a regra de transição. Além disso, para conseguir conter de modo significativo o crescimento deste conjunto de despesa é necessário avançar sobre a desvinculação do salário mínimo dos benefícios, o que parece um obstáculo político insuperável. Se conseguirmos reduzir a velocidade de crescimento das aposentadorias de 4% ao ano para algo como 3% ao ano já a partir do ano que vem, a reforma terá sido um sucesso, mas ainda assim, para efeito do cumprimento da PEC do teto de gastos, não haveria tanta diferença: os demais gastos deverão ir a zero até 2024, e não mais em 2022 como na simulação anterior.

Desta maneira, qual é o quadro do Brasil atual? Não há riscos de dominância fiscal, como os mercados passaram a precificar? Ou estamos apenas dando uma trégua para avaliar em que medida teremos políticas que de fato possam domar a evolução do gasto público? As eleições de 2018 serão a hora da verdade para o Brasil. Caso não prospere na urna a opção pela continuidade da agenda reformista, o debate em torno da dominância fiscal voltará a frequentar as páginas dos periódicos nacionais. Qualquer decisão de investimento de longo prazo, portanto, deverá ser feita à luz deste quadro, com a desagradável sensação de que há muito mais risco negativo do que a vã filosofia dos mercados parece aceitar.

Neste contexto, vale trazer novamente à discussão as simulações de trajetória a de dívida. No caso em que: aprovadas as PECs (do teto e da idade mínima), não há mais reajuste real do salário mínimo (para sempre), zeramos os gastos que não sejam de Previdência, Assistência, Saúde, Educação e Funcionalismo até 2024, com o PIB crescendo 2% em termos reais ao ano, já a partir de 2017, e taxa Selic convergindo para 10% ao ano de 2018 em diante com uma inflação na meta, temos a seguinte dinâmica de dívida:

Fonte: Verde AM

Haverá dominância fiscal?

1 Uma versão antiga deste gráfico mostrava uma evolução mais favorável da dívida por conta de uma variante do exercício em que se considerava um crescimento nominal do PIB 1% ao ano maior. O gráfico atual reflete exatamente as hipóteses descritas no texto.

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